El jefe de análisis de uno de los mayores bancos suizos cree que la divergencia entre economías hace difícil predecir el futuro.
Christophe Donay, director de análisis macroeconómico de Pictet. / CARLOS ROSILLO
Hay una palabra que Christophe Donay (Charleville-Mézières, Francia,
1961) utiliza especialmente para explicar la situación económica actual:
"asincronismo". "Estados Unidos, la zona euro, China", define, "cada
uno de ellos está en una fase distinta del ciclo económico.
Y, en consecuencia, sus bancos centrales, sus políticas monetarias, fiscales, presupuestarias, actúan de forma descoordinada".
Eso hace "mucho más difícil" a cualquier inversor saber por qué rumbos va a seguir la economía global.
Y Donay no es un inversor cualquiera: es el jefe de análisis macroeconómico de la banca suiza Pictet, una entidad que gestiona fondos que, a finales de 2014, sumaban 361.000 millones de euros.
Pregunta. Uno de los puntos de tensión geopolíticos es la caída del precio del petróleo.
¿Cuánto cree que puede durar esta situación y qué efectos tiene y tendrá en la economía?
Respuesta. Es difícil de decir.
Se trata de las decisiones de unos pocos hombres alrededor de una mesa, los que deciden la producción de la industria global. De acuerdo con los especialistas —yo no lo soy— la actual situación, en la que los precios irán de 45 a 60 dólares, podría durar entre seis y 12 meses.
La demanda continúa creciendo, aunque a un ritmo menor que en el pasado; al tiempo, la oferta ha aumentado hasta el punto que ha superado la demanda.
P. Algunos países emergentes han basado gran parte de sus ingresos fiscales en el petróleo y ahora lo están pasando mal.
R. Hay dos lados de ese problema.
El lado positivo es que hay una transferencia de renta de aproximadamente 1,5 billones de dólares de los países productores a los consumidores
. Y esa transferencia es especialmente positiva para Estados Unidos; hemos revisado al alza nuestras expectativas de crecimiento del PIB para EE UU del 3% al 3,4% solo al calor del precio del crudo. Las consecuencias negativas: por un lado, en países como Nigeria, Colombia, México y, por supuesto, Rusia, la sostenibilidad de su deuda se basa en los precios del petróleo, por lo que las monedas se devalúan y el riesgo soberano crece.
Por otro lado, hay un efecto en las empresas petroleras como la brasileña Petrobras, que han participado mucho en el mercado de bonos corporativos y cuyo riesgo sistémico aumenta con la caída del petróleo
. En todo caso, la caída de las ganancias tira de los mercados a la baja, especialmente en Estados Unidos, seguido de la zona euro y Japón, que se ha mantenido particularmente estable.
P. ¿Qué efecto tendría una salida de Grecia del euro?
R. Si Grecia pudiese salir limpiamente del euro, los efectos serían escasos, pero yo no creo que eso sea posible
. Podríamos tener un efecto contagio en las economías europeas, primero en los países periféricos, seguidos por algunos de los países del núcleo, como Italia o Francia.
Y, por supuesto, en los mercados financieros, porque jamás van a apreciar un acontecimiento disruptivo como ese.
P. ¿Qué efectos están teniendo las inyecciones de liquidez del BCE en los mercados del euro y de las monedas periféricas? ¿Será suficiente?
R. Lo que nos gustaría es que gracias a las inyecciones de liquidez se acelerase la base del crecimiento en Europa, especialmente en la eurozona.
Pero no esperamos un crecimiento espectacular porque los mecanismos de crédito siguen rotos en Europa: no habrá nuevo crédito al ritmo que la economía necesita.
Mientras no se traduzca en un nuevo ciclo de crédito, el impacto de la liquidez será positivo pero marginal.
Además, se necesita una política fiscal que estimule la economía.
Y eso no lo tenemos en Europa.
La austeridad está muerta, pero tampoco tenemos unas políticas fiscales muy estimulantes.
Así que la liquidez tendrá un efecto pequeño comparado con lo que se ha visto en EE UU, Reino Unido o China.
P. ¿Y la segunda consecuencia?
R. Esperamos que se prolongue la tendencia a la baja del euro frente a las grandes monedas. El BCE está empezando a inyectar capital masivamente al tiempo que la FED está frenando su programa.
P. La economía europea parece estar recuperándose, pero el precio pagado por los europeos ha sido muy alto y eso tiene consecuencias políticas.
R. Sí, pero para mí la austeridad es una pieza más del verdadero problema: el empobrecimiento de la población por la deflación
. Mientras sigamos en este ciclo, la gente se va a seguir empobreciendo, expulsada hacia los extremos y haciendo inestable el sistema.
Esta deflación está provocada por la falta de crecimiento.
Lo que necesitamos es impulsar el crecimiento y reducir el paro.
P. ¿Cuáles son los criterios que deben guiar al inversor en ésta situación?
R. Nosotros preferimos una relación entre un 60% de activos que produzcan rendimientos y un 40% que salvaguarde el capital.
Para lo primero, los rendimientos, apostamos tanto por acciones cíclicas globales como en índices europeos.
Mientras, en el mercado puro de activos de protección, acciones defensivas de alta calidad, bonos estadounidenses y, para complementar, renta fija con mayor rentabilidad a vencimiento.
P. ¿Qué deben evitar los inversores?
R. Hay que limitar lo máximo posible la exposición en divisas.
P. China ha dicho que quiere un crecimiento más sostenible y basado en la innovación. ¿Es una buena noticia?
R. Sí y no. Es más complejo que eso. Estamos en una fase de transición: prevemos que el crecimiento chino converja con el del resto del mundo hacia un 5% anual a lo largo de ésta década. Este año crecerá un 7%, más o menos.
La pregunta, y el desafío, es si China puede llevar a cabo esa desaceleración de forma estable y sin shocks. China tiene cierto margen para hacerlo; su proporción entre deuda y PIB no supera el 40%.
P. ¿Cuál es el problema?
R. Que para convergir sin recesión, China está obligada a meter dinero en el mercado.
En los últimos años el crédito en China ha crecido mucho más deprisa que el PIB, y esa brecha es preocupante, porque es un exceso, y los excesos se deben corregir.
P. ¿Cuánta parte de ese exceso se debe a la vivienda?
R. Por un lado es la vivienda, sobre todo en ciertas regiones, pero por otro el crédito empresarial
. El mercado chino es extremadamente competitivo y muchas empresas han recurrido al crédito para crecer. El 65% de la inversión de las empresas chinas está financiada vía crédito
. Si el coste de la mano de obra sube, o la moneda se revaloriza, esas empresas perderán rentabilidad y tendrán dificultades para devolver los créditos.
P. ¿Cómo va a reaccionar América Latina ante el fin del boom de las materias primas?
R. Los países emergentes han sido una fuente de crecimiento para la economía global, y ahora son una fuente de inestabilidad.
El desafío más grande para todos los países emergentes es la estabilidad a largo plazo de sus economías, y la mejor forma de lograrlo es, por un lado, evitar cualquier clase de exceso en el crédito, y por otro establecer una clase media potente
. Esto último, por ejemplo, lo ha logrado China; Brasil y Rusia, no.
Y, en consecuencia, sus bancos centrales, sus políticas monetarias, fiscales, presupuestarias, actúan de forma descoordinada".
Eso hace "mucho más difícil" a cualquier inversor saber por qué rumbos va a seguir la economía global.
Y Donay no es un inversor cualquiera: es el jefe de análisis macroeconómico de la banca suiza Pictet, una entidad que gestiona fondos que, a finales de 2014, sumaban 361.000 millones de euros.
Pregunta. Uno de los puntos de tensión geopolíticos es la caída del precio del petróleo.
¿Cuánto cree que puede durar esta situación y qué efectos tiene y tendrá en la economía?
Respuesta. Es difícil de decir.
Se trata de las decisiones de unos pocos hombres alrededor de una mesa, los que deciden la producción de la industria global. De acuerdo con los especialistas —yo no lo soy— la actual situación, en la que los precios irán de 45 a 60 dólares, podría durar entre seis y 12 meses.
La demanda continúa creciendo, aunque a un ritmo menor que en el pasado; al tiempo, la oferta ha aumentado hasta el punto que ha superado la demanda.
P. Algunos países emergentes han basado gran parte de sus ingresos fiscales en el petróleo y ahora lo están pasando mal.
R. Hay dos lados de ese problema.
El lado positivo es que hay una transferencia de renta de aproximadamente 1,5 billones de dólares de los países productores a los consumidores
. Y esa transferencia es especialmente positiva para Estados Unidos; hemos revisado al alza nuestras expectativas de crecimiento del PIB para EE UU del 3% al 3,4% solo al calor del precio del crudo. Las consecuencias negativas: por un lado, en países como Nigeria, Colombia, México y, por supuesto, Rusia, la sostenibilidad de su deuda se basa en los precios del petróleo, por lo que las monedas se devalúan y el riesgo soberano crece.
Por otro lado, hay un efecto en las empresas petroleras como la brasileña Petrobras, que han participado mucho en el mercado de bonos corporativos y cuyo riesgo sistémico aumenta con la caída del petróleo
. En todo caso, la caída de las ganancias tira de los mercados a la baja, especialmente en Estados Unidos, seguido de la zona euro y Japón, que se ha mantenido particularmente estable.
P. ¿Qué efecto tendría una salida de Grecia del euro?
R. Si Grecia pudiese salir limpiamente del euro, los efectos serían escasos, pero yo no creo que eso sea posible
. Podríamos tener un efecto contagio en las economías europeas, primero en los países periféricos, seguidos por algunos de los países del núcleo, como Italia o Francia.
Y, por supuesto, en los mercados financieros, porque jamás van a apreciar un acontecimiento disruptivo como ese.
P. ¿Qué efectos están teniendo las inyecciones de liquidez del BCE en los mercados del euro y de las monedas periféricas? ¿Será suficiente?
R. Lo que nos gustaría es que gracias a las inyecciones de liquidez se acelerase la base del crecimiento en Europa, especialmente en la eurozona.
Pero no esperamos un crecimiento espectacular porque los mecanismos de crédito siguen rotos en Europa: no habrá nuevo crédito al ritmo que la economía necesita.
Mientras no se traduzca en un nuevo ciclo de crédito, el impacto de la liquidez será positivo pero marginal.
Además, se necesita una política fiscal que estimule la economía.
Y eso no lo tenemos en Europa.
La austeridad está muerta, pero tampoco tenemos unas políticas fiscales muy estimulantes.
Así que la liquidez tendrá un efecto pequeño comparado con lo que se ha visto en EE UU, Reino Unido o China.
P. ¿Y la segunda consecuencia?
R. Esperamos que se prolongue la tendencia a la baja del euro frente a las grandes monedas. El BCE está empezando a inyectar capital masivamente al tiempo que la FED está frenando su programa.
P. La economía europea parece estar recuperándose, pero el precio pagado por los europeos ha sido muy alto y eso tiene consecuencias políticas.
R. Sí, pero para mí la austeridad es una pieza más del verdadero problema: el empobrecimiento de la población por la deflación
. Mientras sigamos en este ciclo, la gente se va a seguir empobreciendo, expulsada hacia los extremos y haciendo inestable el sistema.
Esta deflación está provocada por la falta de crecimiento.
Lo que necesitamos es impulsar el crecimiento y reducir el paro.
P. ¿Cuáles son los criterios que deben guiar al inversor en ésta situación?
R. Nosotros preferimos una relación entre un 60% de activos que produzcan rendimientos y un 40% que salvaguarde el capital.
Para lo primero, los rendimientos, apostamos tanto por acciones cíclicas globales como en índices europeos.
Mientras, en el mercado puro de activos de protección, acciones defensivas de alta calidad, bonos estadounidenses y, para complementar, renta fija con mayor rentabilidad a vencimiento.
P. ¿Qué deben evitar los inversores?
R. Hay que limitar lo máximo posible la exposición en divisas.
P. China ha dicho que quiere un crecimiento más sostenible y basado en la innovación. ¿Es una buena noticia?
R. Sí y no. Es más complejo que eso. Estamos en una fase de transición: prevemos que el crecimiento chino converja con el del resto del mundo hacia un 5% anual a lo largo de ésta década. Este año crecerá un 7%, más o menos.
La pregunta, y el desafío, es si China puede llevar a cabo esa desaceleración de forma estable y sin shocks. China tiene cierto margen para hacerlo; su proporción entre deuda y PIB no supera el 40%.
P. ¿Cuál es el problema?
R. Que para convergir sin recesión, China está obligada a meter dinero en el mercado.
En los últimos años el crédito en China ha crecido mucho más deprisa que el PIB, y esa brecha es preocupante, porque es un exceso, y los excesos se deben corregir.
P. ¿Cuánta parte de ese exceso se debe a la vivienda?
R. Por un lado es la vivienda, sobre todo en ciertas regiones, pero por otro el crédito empresarial
. El mercado chino es extremadamente competitivo y muchas empresas han recurrido al crédito para crecer. El 65% de la inversión de las empresas chinas está financiada vía crédito
. Si el coste de la mano de obra sube, o la moneda se revaloriza, esas empresas perderán rentabilidad y tendrán dificultades para devolver los créditos.
P. ¿Cómo va a reaccionar América Latina ante el fin del boom de las materias primas?
R. Los países emergentes han sido una fuente de crecimiento para la economía global, y ahora son una fuente de inestabilidad.
El desafío más grande para todos los países emergentes es la estabilidad a largo plazo de sus economías, y la mejor forma de lograrlo es, por un lado, evitar cualquier clase de exceso en el crédito, y por otro establecer una clase media potente
. Esto último, por ejemplo, lo ha logrado China; Brasil y Rusia, no.
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